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经济向左,市场向右?

公众号【新财富】发布于:2019-05-03 整理:无聊逛网
上一篇: 专赚女人钱,毛利超过茅台:这个行业,到底有多暴利?

导读:这是一条不归路。 来源:正解局(ID:zhengjieclub) 有人说,赚钱最快的法子,都写在刑法里。 但实际上,现实世界里,并非鱼和熊掌不可兼得。 要赚大钱,获得超高的利润,有两个方法很关键: 第一就是赚垄断(稀缺)的钱。比如,茅台酒生态环境特殊,产能有限


 

一季度经济数据超预期,与税改扰动、财政前移、股市上涨等逻辑有关。


来源:长江宏观固收(ID:macro-cj)
作者:赵伟团队

 


一季度“靓丽”的经济数据出炉后,股票市场却明显调整,背后隐含着对经济真实景气度的疑虑季度经济数据,一度引发部分市场人士对经济形势的过分乐观解读;但股票市场的反应显示,真实逻辑可能并非如此。拆分GDP结构来看,一季度经济数据的“企稳”,内部存在明显的结构分化;工业和金融业部门对GDP增速拉动变化,合计超过0.4个百分点,是经济“企稳”的核心贡献项。


工业部门GDP回升,与税改落地前的企业提前备货、财政支出前移对基建投资的支持等因素有关。4月税改落地前,企业为扩大税收抵扣,可能提前备货;去年5月下调增值税率前,也有类似表现:工业增加值和产销率均出现跳升,产成品库存则明显回落,变化主要集中在提前备货动机较强行业的上游领域。此外,稳增长背景下,财政支出前移、拉动基建投资,也对工业生产形成支持。


金融业GDP的明显回升,主要与股票市场回暖有关。季度金融业拉动GDP增长0.63个百分点、较去年4季度多拉动0.21个百分点,在主要行业中贡献最高。今年一季度,股票市场明显回暖,上证综指涨幅超过30%,股票成交金额较去年4季度接近翻倍,对金融业GDP形成明显拉动。稳增长背景下,金融部门信贷行为更加积极,存贷款余额同比回升,也对金融业GDP有一定支持。


提前备货带来的需求透支、财政前移节奏变化等因素,会导致中期宏观经济形势的不确定性明显增强。基于对经济形势相对更乐观的判断,近期政策维稳的表述也发生了边际变化,流动性环境或边际趋紧。考虑到一季度“靓丽”的经济数据,并非完全来自信用修复的支持,提前备货带来的需求透支、财政前移节奏变化等因素,可能导致中期宏观经济形势的不确定性明显增强。此外,CPI通胀压力尚未充分显现、存在一定低估,或是下一个阶段需紧密跟踪的风险点。
 

风险提示:

1. 宏观经济或监管政策出现大幅调整;

2. 海外经济政策层面出现黑天鹅事件。


报告正文


一季度“靓丽”的经济数据出炉后,股票市场却明显调整,背后隐含着对经济真实景气度的疑虑。季度GDP同比增长6.4%,高于市场预期值6.3%、与去年4季度持平,一度引发部分市场人士对经济形势的过分乐观解读;具有代表性的观点包括,经济全面复苏论、出口复苏论、地产复苏论等。但是,从股票市场对经济数据的反应来看,市场对经济真实景气度的判断,依然存在一定的分歧。拆分GDP结构来看,一季度经济数据的“企稳”,内部存在明显的结构分化;工业和金融业部门对GDP增速拉动变化,合计超过0.4个百分点,是经济“企稳”的核心贡献项。


工业部门来看,3月工业增加值的“跳升”,部分受益于税改落地前的企业提前备货行为。今年4月1日起,原16%和10%两档增值税,将分别下调至13%和9%;企业为扩大税收抵扣,可能在税率下调前提前备货,以便在税率下调后售出、赚取进项销项税差。考虑到4月1日增值税率下调,主要集中在制造业领域(16%降至13%),中间投入品中,制造业产成品占比较高的行业,提前备货的动机可能较强。通过对投入产出表的梳理,计算机通信、电气机械、交通运输、通用设备等行业,制造业产成品占中间投入比重较高(超过60%),赶在增值税率下调前备货动机可能较强。


税改落地前的提前备货,对部分中游制造业生产需求形成明显拉动;去年5月1日下调增值税率前,也有类似表现。税改落地前,提前备货动机比较强的计算机通信、电气机械、交通运输、通用设备等行业,对应的上游行业需求,主要集中在通用设备、电气机械、非金属、金属制品等中游制造业领域。今年3月,这些行业的增加值,回升均较为显著。在去年5月1日下调增值税率前,企业也有类似的提前备货行为(主要体现在4月的工业增加值数据中),对应拉动生产主要的行业,也与今年3月相类似。



库存行为的变化,也可以印证企业的提前备货企业提前增加备货,除了对相关行业生产形成拉动,还会表现为相关行业产成品库存的快速去化;这在去年4月和今年3月的产成品库存数据中,也有明显的体现。企业提前备货影响下,去年4月和今年3月工业企业产成品库存同比,分别大幅回落3.2和5.9个百分点;其中,通用设备、电气机械、非金属、金属制品等生产需求明显回升的行业,产成品库存回落也较快。


稳增长背景下,一季度财政支出前移、拉动基建投资,也对工业生产形成支持。今年一季度,财政支出同比增长15%,支出节奏高出历史同期平均水平超过5个百分点,一季度已出现近5000亿元财政赤字,创近年来历史同期新高,财政表现出明显的“前移”特征。稳增长背景下,财政支出前移,主要是加大对交通运输等基建类投放;一季度基建投资的连续回升,也对工业生产形成拉动。


今年环保政策的整体趋松,使得限产行为对一季度工业经济的扰动,明显弱于去年。2017年4季度至2018年一季度,环保限产政策的整体趋严,对工业生产行为造成明显扰动; 2018年二季度后,受到持续压制的工业生产需求才开始逐渐释放。与去年相比,今年一季度环保限产政策整体趋松,工业生产需求的释放相对较为充分,也对工业增加值的回升形成支持。仅从基数因素来看,去年3月工业增加值同比6%、是2015年以来的低位;去年基数偏低,也对今年读数产生支持。


除了工业部门,金融业也是一季度GDP企稳的重要支持项今年一季度,金融业GDP同比增长7%,较去年4季度回升0.7个百分点,占全行业GDP比重由6.7%提升至9%,对GDP增速的贡献率高达9.8%,拉动GDP增长0.63个百分点、较去年4季度多拉动0.21个百分点,在主要分行业中贡献最高。剔除金融业数据后,一季度非金融业GDP增速仍在持续回落。


金融业GDP的明显回升,主要与股票市场回暖有关。金融业增加值,主要由银行、证券、保险和其他金融活动组成,与资本市场(特别是股票市场)和信用环境变化,关联较为紧密。今年一季度,股票市场明显回暖,上证综指涨幅超过30%,股票成交金额较去年4季度接近翻倍,对金融业GDP形成明显的拉动。此外,稳增长背景下,金融部门信贷行为也更为积极,存贷款余额同比回升,也对金融业GDP形成一定的支持。


基于对经济形势相对更乐观的判断,近期政策维稳的表述也发生了边际变化4月19日召开的中央政治局会议,肯定一季度经济“总体平稳、好于预期”,对于当前经济形势的判断,相对去年4季度更为乐观;进而,政策维稳的相关表述也发生变化,提出“以供给侧结构性改革的办法稳需求”等。货币政策表态也出现边际变化,一季度货币政策委员会例会重新提及“货币供给总闸门”,随后4月到期的3665亿元MLF仅缩量续作了2000亿元;经验显示,流动性或货币“总闸门”被提及时,流动性环境多边际趋紧。


提前备货带来的需求透支、财政前移节奏变化等因素,可能导致中期宏观经济形势的不确定性明显增强历史经验显示,信用环境的修复,通常领先实体经济2个季度左右;考虑到社融同比增速今年初才开始趋势性回升,对经济的支持作用目前或尚未充分体现。一季度GDP的“企稳”,可能更多得益于税改落地前的企业提前备货、财政支出前移对基建投资的支持、股市上涨等逻辑。这也意味着,提前备货带来的需求透支、财政前移节奏变化等因素,可能导致中期宏观经济形势的不确定性明显增强。


经过研究,我们发现:
1)一季度经济数据,一度引发部分市场人士对经济形势的过分乐观解读;但股票市场的反应显示,真实逻辑可能并非如此。
2)一季度经济数据的“企稳”,内部存在明显的结构分化;工业和金融业部门对GDP增速拉动变化,合计超过0.4个百分点,是经济“企稳”的核心贡献项。

3)工业部门GDP回升,与4月增值税改革落地前的企业提前备货、财政支出前移对基建投资的支持、今年环保限产政策的整体趋松等因素有关。
4)金融业GDP的明显回升,主要与股票市场回暖有关。今年一季度,上证综指涨幅超过30%,股票成交金额较去年4季度接近翻倍,对金融业GDP形成明显拉动。
5)考虑到一季度“靓丽”的经济数据,并非完全来自信用修复的支持,提前备货带来的需求透支、财政前移节奏变化等因素,可能导致中期宏观经济形势不确定性明显增强。
6)CPI通胀压力尚未充分显现、存在一定低估,或是下一个阶段需紧密跟踪的风险点。


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